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投资要点：

1、回顾与展望：历史统计表明四季度行情上涨概率较高，3月中旬有望成为阶段性高点。过去20年的数据统计表明：11月到来年4月，涨幅均值是11.3%。2020~2021年行情和2009~2010年有点类似，上证指数有望冲破3500点。

2、宏观展望：国内外将形成剪刀差

经济复苏的“拐点”，这个“拐点”的内涵是不一样的：海外是从下向上的“拐点”，尤其是工业生产和补库存的向上拐点将会出现；国内则是从上向下的“拐点”，尤其是地产和出口的向下拐点将会出现。这两个“拐点”出现的时间基本一致，大致都在2021年二季度。相对应地，2021年海外经济将继续呈现弱复苏态势；国内则是前高后低，经济动能逐渐减弱。

3、流动性仍然是行情的决定性因素

2021年新增资金主要来自于居民投资、外资、以及两融杠杆资金；解禁股压力陡增，2021年股东减持规模大概率继续创历史新高，对行情形成制约。此外，全面注册制改革，可能促进新股发行进一步加速。综合以上多个因素对股票市场资金供给和需求进行测算，结果显示，2021年A股资金流入规模有望超万亿，呈现供需双强、前高后低的状态。

4、主流券商观点参考

股市驱动力来自经济复苏，降低收益预期，聚焦一季度机会。中信建投预期2021年市场整体收益水平将显著低于2019年和2020年。经济复苏后货币政策正常化带来的流动性边际收紧将主导市场。信用风险暴露、人民币升值影响出口等因素都会对经济和市场产生影响。国泰君安则是给出了3100~3500点的波动区间，算是比较委婉的表达了对行情没有那么乐观的判断。

5、投资策略：布局结构性热点及盈利改善的核心资产

政治局会议首提需求侧改革，消费和科技仍是政策中长期重点导向。结合经济状况，2021行情可能前高后低，上证指数有望突破3500点。配置上，从疫情后的需求恢复和宏观环境驱动两个角度寻找盈利改善确定的方向：大科技、大消费（新能源汽车、消费电子）和新能源等，以及十四五规划的突破口“双循环”。

第一部分：回顾与展望

根据A股过去20年的历史数据统计，四季度到来年一季度，股市上涨概率高达75%，而历史平均涨幅高达11.3%。目前看这一规律仍然在起作用，2021年一季度行情不用担忧。这也是市场主流观点，对2021年最为认可的确定性。

2020年上半年，创业板指数一骑绝尘，涨幅高达35.6%。从7月份之后，随着半年报、三季报的先后披露，创业板指数开始构筑高位箱体，未能更进一步，其根本原因还在于短期过热透支了未来的成长性。换言之，行情的驱动因素由流动性驱动下的成长性行情切换为由业绩支撑的存量博弈行情。

2020年四季度行情被抑制的主要因素还是债券违约，债券的刚性兑付全面打破后，对于股市来说其实是利好的，无风险收益率被压缩后，资金可能会追加对风险市场的配置。如果债券违约事件平息，利好的则是保险、银行、券商。

2021年主板可能也会推行注册制，2017年国庆节之后的主板牛市蓝筹牛市可能又要回归，核心资产行情将回归。从业绩的角度考量，有色、煤炭、钢铁等三季度、四季度、来年一季度业绩都不错，极有可能演绎2019年的猪肉股行情，预计2021年一季度，周期股仍有不错的行情。

从技术面的角度看，上证指数长期上升通道完好，只有在2006年经济过热、2009年4万亿刺激以及2014年杠杆牛，3次短暂突破过上升通道上轨。目前市场再度逼近上轨位置。2021年的经济增速将有复苏到增速放缓，与2009年时的大环境类似，市场极有可能会短暂突破上升通道，预计上证指数能够短暂冲破3500点，这一波冲关，预计是建立在春节后流动性充沛的基础上，而随着年报季半年行情的展开，市场上行的推动力将由估值提升转变为盈利提升驱动。

第二部分：宏观与流动性

一、2021年中国经济复苏步伐稳健，前高后低。

中国经济前高后低：四季度GDP增速中枢为5.8%，2020年GDP增速中枢为2.1%。基准预期下，2021年GDP增速中枢为9.5%，节奏上由20.1%回落至5.6%，年底回到潜在增长率附近。

预计2021年中国经济增长将达到8.9%，似乎“过高”的增速主要是由于2020年较低基数所致，如果将2020-2021年平均起来看，两年的几何平均增速约为5.4%，基本符合中国当前的潜在增长水平，也比较好地恢复到了疫情前的水平。

结构上看，消费、制造业投资成为经济增长的主要驱动力，房地产投资增速回落有限，基建投资增速低位，出口前猛后弱。

2021年将是中国完成2020决胜之年后，实施“十四五”规划和2035年远景目标的开局之年，中国将再展宏图。中国将主动应对新环境、新挑战，坚持新发展理念，力主办好自己的事，通过持续深化供给侧结构性改革，构建“双循环”新格局，推动经济社会高质量发展。

二、2021年通胀：CPI温和可控，多因素推动PPI上行

CPI方面，猪价和油价是影响国内CPI走势的重要变量。展望2021年，油价可能继续上行，叠加猪价下行，预计CPI将保持温和，对货币政策的掣肘较弱。一方面，如前文分析，2021年需求回升可能带动油价上行，但石油需求的复苏在明年或难以回到疫情前的水平，油价同比增速的扩大更可能由2020年的低基数效应所致。另一方面，2020年下半年以来猪价开始回落，能繁母猪存栏增速不断走高，存栏对猪价具有领先作用，猪价进入下行周期。作为CPI中影响较大的一项，猪肉供给改善带动猪价下降将减轻CPI上行压力。所以综合考虑，预计2021年国内CPI总体温和可控。

就PPI而言，今年以来多种因素共同导致生产资料价格上涨进而带动PPI上行。第一，全球货币超发带来资产涨价，具有金融属性的大宗商品价格上行。面对疫情的冲击，2020年以来全球各央行采取积极的货币政策，投放大量的流动性。从历史来看，除了2012-2014年那轮扩表外，其他各次扩表后黄金、金属等大宗商品均迎来一轮价格上涨，而第三轮扩表后由于当时全球经济疲软大宗商品价格总体震荡。2020年美联储进行大幅扩表，在市场流动性极为充裕的环境中，大宗商品的金融属性率先发挥作用，黄金和有色金属价格出现快速上涨。第二，美元指数进入下行周期，从历史数据来看，美元指数和大宗商品价格总是呈现反向变动的趋势，弱美元周期下，以美元计价的大宗商品价格上涨。第三，需求端改善，但疫情扩散对美洲矿业产生负面影响，供给受限，使原本库存低位的有色金属的供需不匹配情况加剧。这些因素共同导致有色金属价格自5月以来开始持续上行，并推动国内PPI的修复。

展望2021年，全球宽松流动性带来的大宗商品涨价影响或将延续，不过随着疫情缓解以及疫苗取得积极进展，美联储极度宽松货币政策可能渐进式退出，金融属性对大宗商品价格的影响或逐渐减弱，供给和需求端的变化进而成为影响其价格表现更重要的因素。

总的来看，国内经济增速由负转正，表明国内经济正处于稳复苏阶段，通胀压力的减弱降低了市场降准、降息的预期，不过，央行继续采取多种货币政策工具向市场释放流动性，向市场传递适度宽松信号，因此，短期市场不会出现流动性紧张局面，因为，央行一直在宏观调控当前市场流动性。

经济逐渐恢复后，政策利率并未加息。比如代表短端资金利率的逆回购利率依然维持在低位，DR007利率也在逆回购利率附近徘徊，MLF利率也未见调整，LPR贷款利率从5月份以后仍维持在低位水平。

虽然政策利率并未加息，但市场早已在加息。从5月份以后，随着央行资金端操作回归常态，市场已经实现了大幅加息。资金利率回归到正常水平，且在货币紧平衡的情况下，流动性分层的现象比较明显，非银融资成本比银行融资成本要高很多。

与此同时，结构性存款压降监管，也增加了银行负债端压力，同业存单利率大幅抬升。当前AAA同业存单利率比同期限MLF利率还要高，从央行那里借钱比从市场借钱要便宜，这其实也是一种扭曲。往前看，结构性存款还有1.5万亿需要压降，不过考虑到12月结构性存款本身就会季节性下降，压力已经减小很多。

资金层面：年内资金流入规模依然很大

外资：

北上资金2020年净流入约1800亿，历史净流入11700亿。结合指数走势来看，沪指在3400点上方时，北上资金倾向于流出；在3300点下方时，北上资金倾向于流入。高抛低吸玩的不亦乐乎。北向资金流入A股与人民币升值息息相关，2020年内，人民币对美元升值6%，2021年，北向资金有望继续流入A股，但流入幅度难以超越2020年。

杠杆资金：

场内杠杆资金两融余额屡创新高，是推动行情上涨的主要力量之一。截至2020年12月15日，两融资金年内增加5600亿。市场调整期间并未出现减少。说明场内杠杆资金对后市较为看好。

展望2021年，股票市场流动性需要特别关注以下几点：

1)不同于2014-2015年，本轮居民资金入市更多通过基金投资，使得基金扩张持续时间更长，但考虑到公募基金重仓股目前已经处于历史高位，估值有待消化，基金发行节奏可能会略有放缓。

2)银行理财子公司初具规模，除了导入原银行理财产品外，银行理财子公司也在不断推出新产品，试水混合型和权益类理财，对FOF/MOM的需求增加，银行理财的配置及其委托投资将是未来公募基金增量的重要来源。

3)保险权益投资比例上限已提高，且目前的配比存在较大提升空间，保险机构权益投资比例每增加1个百分点，将有望为股票市场带来近千亿增量资金，如果再叠加保险资金规模总量的增加，增量资金规模更大。为实现IFRS9规则做准备的过渡期，保险机构对高分红、低波动蓝筹的偏好可能进一步增强。

4)在本轮融资上行期后，A股解禁规模明显扩大。另外2019年以来市场涨幅可观，重要股东减持动力强，计划减持规模和减持规模均达到历史最高。在产业资本获利兑现和经济复苏、生产投资意愿增强背景下，2021年股东减持规模大概率继续创历史新高。

综合以上多个因素对股票市场资金供给和需求进行测算，结果显示，2021年A股资金流入规模有望超万亿，呈现供需双强、前高后低的状态。

第三部分：投资策略

目前主流券商对于2021年的判断基本一致，围绕的关键词“十四五”规划、可选消费、顺周期、新基建、新能源、核心资产等，对此，我们也基本认同。

投资建议：

通过对基本面、流动性、风险偏好的缝隙，我们认为2021年A股行情前高后低，一季度可能成为全年的高点，主要驱动因素是春节之后的流动性回暖。一季度之后的行情，将切换到盈利驱动。

具体来看，2021年中国GDP数据和CPI数据、PPI数据的预测分析，我们认为经济复苏的步伐是确定的，经济前高后低，通胀压力会有抬头。宏观经济走好，对于股市有正面刺激，一季度行情没有分歧；而二季度以后，中国经济增速可能会出现向下拐头，与此同时海外经济抬头，由此可能会带来刺激经济逐步淡出，中国的流动性也将边际收紧，这将使得市场一季度的普涨行情将演变成结构性行情，业绩及创造现金流的企业有望脱颖而出。

布局结构性热点

2021年上半年，在国内外经济向好仍在的基调下，可重点关注“十四五”规划下，国家重点支持的主要科技产业，主要关注大科技及新能源。

2021年下半年，如果美联储加息预期如期出现，届时在风险偏好收缩的环境下，消费、医疗两大板块可能会继续穿越牛熊；另外盈利稳健的“核心资产”尤其是低估大金融板块，也将体现出防御性。

风险提示：中国经济复苏不达预期；全球经济复苏不达预期等。

第四部分：投资机会

2021年，巨丰投顾建议投资者聚焦大科技（半导体、元器件、消费电子）、新能源（新能源车/锂电池、光伏）以及“十四五”规划突破口---双循环

大科技（半导体、元器件、消费电子）

半导体产业投资逻辑：

1、超高的行业景气度。疫情对半导体行业冲击较小，近期库存不足促使涨价潮，而未来疫苗逐步接种，全球经济运转恢复，需求端有望进一步爆发，供需两端恢复运转。特别是增量的汽车电子领域需求空间极为广阔。国内部分公司订单已经排到明年上半年。

2、中国大陆产业升级。大陆既是全球最大的半导体消费市场、又是生产组装市场，也是第三次产业转移的市场，半导体上、中、下游全产业链覆盖，经过多年的政策、资金扶持、技术攻关，开始涌现出打破国外垄断的细分领域公司。

3、国内政策进一步扶持。2020年7月27日，国务院发布《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》，首次推出十年免征所得税，扩大“两免三减半”至全产业链。“十四五规划”明确提出“完善科技创新体制机制、加快数字化发展、加快国防和军队现代化”等科技领域相关指引。

4、资金支持规模继续扩大。2000亿的国家集成电路产业投资基金二期正紧锣密鼓的投资入股；各地方集成电路产业投资基金也相继设立并进入投资阶段。资本市场层面，科创板、创业板注册制为科技创新型公司提供了资本支持；机构投资者的壮大、行业ETF的推出源源不断的输血资本市场。

消费电子、5G、新能源车等创新与国产化替代双重共振，具备技术优势的核心元器件龙头公司迎来快速发展期。

全球半导体景气度从2019年Q3开始反转，2020年Q1受到疫情有一定影响，但总体全球半导体呈现较强的持续增长能力。晶圆代工龙头台积电、封测龙头日月光，半导体设备ASML、泛林集团等均呈现较强的增长动力。

未来3~5年，全球半导体市场复合增速约5~10%左右，其中微处理器、逻辑芯片、存储器是最大的三个细分领域。受益于云计算、5G及物联网等产业趋势，存储器、传感器、射频器件等市场具有更快增速。目前国内公司在各主要赛道上均有所参与，未来将在国产替代及产业趋势需求下加速成长。

投资机会：

建议投资者关注三条主线：其一、需求复苏带动电子元件业绩上涨，关注生益科技、深南电路、斯达半导、捷捷微电等；其二、集成电路的国产替代机会，关注兆易创新、北京君正、韦尔股份；其三、产业转移到国内的光学光电子板块，关注华灿光电、聚灿光电、京东方A；

大消费之消费电子：手机换机周期到来

5G手机开始放量、价格下沉，换机潮来临、5G手机渗透率有望快速提升。TWS无线耳机仍然处于高速渗透阶段，艾瑞咨询预计2020全球TWS耳机销量4亿套，2016年以来累计出货量7.8亿套，相比全球手机活跃用户近80亿的规模，渗透率仅为9.8%，未来空间巨大，仍将保持高速增长。

VR\AR领域，游戏市场需求广阔，Greenlight测算，2018年VR设备出货量828万台，渗透率仅7%，如果渗透率提升至20%，对应每台价格2500元，则市场空间800亿元。苹果引领AR技术，预计苹果AR头戴式设备将在2021年后推出，而手机端Iphone12系列引入LiDAR激光摄像，结合空间探测和3D扫描能力，提升AR应用表现。

相关公司：小米集团（01810）、鹏鼎控股（002938）、东山精密（002384）、兆易创新（603986）、立讯精密（002475）、环旭电子（601231）、歌尔股份（002241）等。

新能源（新能源车/锂电池、光伏）

新能源车/锂电池：

新能源汽车经历了高速增长- 减速换挡- 格局重塑不同时段，目前处于行业变迁的关键时段。汽车行业从传统机械硬件定义跨越至软件（智能化、网联化、共享化）定义的百年变局，电动化、电子化起着极其重要的转承作用。新能源车改变的是人的观念，未来的汽车就是大号的电子消费品，目前新能源汽车处于电动化3.0时代，智能汽车1.0时代，行业生态重塑孕育较大投资机会，遍布新能源车、锂电池、雷达、摄像头、天线、车载系统、自动驾驶、传感器芯片、功率半导体等全产业链。

根据德勤分析，全球汽车电动化、智能化将高速推进，尤其是中国将承担中坚力量，在2025与2030年，中国在智能网联汽车保有量分别为2.31、2.99亿辆，电动汽车保有量分别为2050、7370万辆，自动驾驶汽车的保有量分别为240、3310万辆，远高于同期美国与欧洲数据。

政策层面：

全球主要国家设定了电动化目标，中国在提出2025年电动化率达到20%；德国提出2030年电动化率100%；法国提出2040年无使用化石燃料的汽车；英国提出2035年电动化率达 100%。截止2020年前三季度，电动车渗透率仅约3%，较2019年提升约1个百分点，未来成长空间较大。

供需关系：

供给端：外资企业+合资企业+自主品牌+造车新势力多方角逐、强势加码，2020年新能源车市场有效供给大幅增强，展望2021年，规划车型非常丰富，大众、戴姆勒、特斯拉等优质供给确定性高，车型日益丰富有力助推需求。

特斯拉引领全球，开启电动化浪潮；大众计划到2025年电动车渗透率达20%以上；宝马规划到2025年新能源车渗透率达15%-25%。丰田与比亚迪成立合资公司、长城与宝马联合、大众在华强势布局、长安+华为+宁德时代强强联手等。蔚来、理想、小鹏等众多智能互联车企标配L2级自动驾驶及车联网/OTA、LED车灯，新势力在产品打磨及体验上不断推陈出新，深受市场认可。

特斯拉作为全球电动化领跑者，其产业链将伴随特斯拉的高速增长将展现优异的投资成长机会。

需求端：随着动力电池能量密度提升，续航里程的增加，C端需求逐渐成为主力。2020年1-10月，蔚来、小鹏、理想、威马四家典型新势力合计销量达8.73万辆。其中蔚来1-10月累计销量31430辆，同比增长111%；小鹏累计销量17117万辆，同比增长24%；理想累计销量21852辆；威马累计销量16889辆。

展望2021年，国内电动乘用车增速较2020年有较大幅度提升，预期海外与国内增长分别为38%与61%（包括特斯拉中国与大众MEB平台）。至2025年，预期全球电动乘用车的销量为1401万辆，同比2019年有6倍增长，期间CAGR为39%。由此，对动力电池需求量的预测为6年近9倍增长空间。

投资机会：建议从两条主线把握投资机会，其一、电池材料领域，建议关注锂电池材料公司当升科技、华友钴业、赣锋锂业、杉杉股份、恩捷股份、星源材质、天赐材料、多氟多、新宙邦等，以及锂电池龙头宁德时代、国轩高科、亿纬锂能、比亚迪。其二、汽车电子领域，关注德赛西威、首页更新、斯达半导、闻泰科技等。

光伏太阳能：

减排目标已成全球共识：我国力争在2030年前实现碳达峰，2060年前实现碳中和。欧洲2050年实现碳中和的目标。美国拜登上台重返《巴黎协定》，计划2035年前实现无碳发电，2050年前达到碳净零排放。日本将于2050年实现碳中和。韩国承诺2050年实现碳中和。

目前光伏已经在全球多数地区成为平价清洁能源，短期看，2021年是行业增速较好的一年。长期看，市场化发展大周期中行业的长期稳定性增强。

中美欧减排加码下，估计2021年全球光伏装机同比增速达到34%，实现近10年最高增长。中欧美三个地区光伏装机占比有望达到67%，同比提升2.5个PCT。

分布式光伏与储能结合有望改变家庭、商业机构等用能模式，打开分布式成长空间。

投资机会：围绕两条主线布局：其一、光伏上游原材料，关注中环股份、隆基股份、上机数控、京运通、福莱特；其二、光伏组件及系统集成商，关注阳光电源、隆基股份、通威股份等。

全球产业变迁的趋势不可逆转，在迈入成长初期后，核心逻辑需求优先价格、优先利润，未来行业需求是关键，企业市占率是核心，把握核心资产的中长期价值。

“十四五”规划突破口---双循环

“十四五”规划，是我国“两个一百年”计划中第二个百年计划的开端。我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段。“十四五”规划主线突破口聚焦“双循环”战略，通过加强“国内大循环”实现更高水平的对外开放。

“双循环”的本质是在国内、国外两个循环中，打通从生产环节到消费环节的通道，再从消费环节创造更多的生产，形成良性动态的循环。

以“国内大循环”为主体的“双循环”新发展格局下，“十四五”规划的重心将不再追求高增长，而是保持供给与需求、产业之间、金融和实体、区域之间的比较平衡关系。因此预计“十四五”的规划重点将围绕六大主线：1）新经济战略，数字经济促进产业转型；2）传统产业，升级改造；3）消费升级，挖掘内生性消费潜力；4）聚焦体制改革；5）区域协调，推动城市群、都市圈的多层次区域一体化；6）坚持更高水平的对外开放。

投资机会：

重点关注两条主线：

其一、新经济：数字经济促进产业转型

全球来看，通过数字驱动经济、尤其是产业数字化实现新的增长已经成为共识。我国来看，2017年首提数字经济以来，已连续4年写入《政府工作报告》；并在《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》中首次将数据列为五大要素之一。中国信通院数据显示，中国数字经济占GDP比重从2002年的10.3%提高到2019年的36.2%。

重点关注：1、新基建，5G基建建设等为代表的新型基础设施建设；2、“卡脖子”的关键领域，产业链安全角度加强关键领域的自主可控和国产替代；3、前沿科技，以人工智能、区块链、量子科技为代表，有望颠覆传统技术体系，引领新一轮科技革命和产业革命的重大技术创新；4、数字货币。对上述机会，可配置5GETF、芯片ETF、科技ETF等指数基金品种。

其二、传统产业升级改造

传统行业对经济国民经济具有不可替代的作用。包括1、制造业数字化转型。2、传统行业的综合改造。可以关注国家制造业转型升级基金投资的公司，华中数控、埃斯顿、徐工机械、苏大维格等。

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