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雷达财经出品 文|吴艳蕊 编|深海

截至1月25日收盘，南极人品牌运营主体南极电商年内跌幅达36.7%，在其所处的专业连锁行业跌幅第一。

事实上，自2020年7月下旬以来，南极电商改变了2020年二季度股价持续上升的趋势，股价开始持续性下跌。直至2021年1月4日开盘后，南极电商闪崩跌停；1月5日股价开盘后直奔跌停。股价接连跌停、拦腰折断，此前南极电商并未发布相关利空股价的消息。

市场参与者寻求股价下跌原因，不少投资者怀疑公司财务造假，体外循环。

对此南极电商1月5日下午召开了特定投资者的电话会议，董事长兼总经理张玉祥为接待人，晚间公司发布股份回购公告。2021年1月6日和7日，公司陆续在互动问答平台回复，公司财务舞弊，体外循环等问题。

1月12日晚间，公司发布澄清公告，进行了系统回应，但却未改变股价颓势。

红极一时的南极人，到底怎么了？

贴牌宇宙中的“吊牌之王”

上世纪末，俞兆林品牌的保暖内衣横空出世，成为“保暖内衣鼻祖”。成立于1997年的南极人和恒源祥、北极绒等品牌不断入局保暖内衣行业。此后南极人采用创新技术，用“棉+莱卡”材质取代了此前“纤维+塑料薄膜”的保暖内衣，这一举措使南极人迅速扩张并成为国民品牌。

进入新世纪后，上述品牌纷纷以央视为主战场进行广告大战。直至2008年金融危机的出现，各行业损失不断，纺织业同样受到强烈的冲击。面对不断减少的订单，南极人开始了“轻资产”的营业模式，逐渐去掉生产与销售环节，转型为“品牌授权”模式。同一时期，北极绒和俞兆林同样开始转向“轻资产”，加上更早进行转型的恒源祥，贴牌宇宙开始形成。

与此同时诞生的淘宝，推动了品牌授权的发展，贴牌宇宙开始无孔不入。

南极人更是不断扩充产品品类，从内衣和家纺领域到纺织、箱包配饰、健康生活、食品宠物等四大品类无数小品类。在南极人2021年1月的互动问答中表示，公司以家庭为场景，不断扩展产品品类，从原有的内衣、家纺、男装、女装、母婴、童装、鞋品、户外、箱包鞋配等大纺织领域逐步进入包括日用百货、小家电、食品等非纺织领域。

南极人由此被戏称为“万物皆可南极人”，并有了“吊牌之王”的称号。

2016年南极人借壳上市，更名为南极电商。2015年12月31日，南极人共同体授权供应商达422家，授权经销商达1053家。2015年“南极人”品牌产品在主要销售平台阿里及京东的销售额分别达313571.151万元、53536.64万元，同比分别增长77.95%、136.79%。

2019年，南极人合作供应商总数为 1113 家，其中主要合作供应商约 500 家；合作经销商总数为 4513家，授权店铺 5800 家。公司在各电商渠道可统计的成交额达305.59亿元，其中南极人品牌为271.38亿元。

四年时间，经销商数量增长了328.58%，平台总成交额增长639.25%。公司归母净利润更是连年增长，2015年到2019年分别为1.72亿元、3.01亿元、5.34亿元、8.86亿元、12.06亿元；同比增长158.37%、75.27%、77.42%、65.92%、36.06%。

2020年前三季度，公司累计营收27.72亿元，同比增长4.73%；归母净利润为7.22亿元，同比增长19.9%。

被质疑体外循环

在巨额的收益背后，是南极人品牌令人堪忧的产品质量问题。

在黑猫投诉平台中，南极人品牌的投诉数量为170条，“南极人”的搜索结果共561条。购买的电热水袋着火、羊毛被异味、运动鞋穿着不到两月损坏、店铺虚假发货等等，各种问题层出不穷。

此外，南极人品牌频频登上市场监管部门黑名单。2020年3月国家市监局抽查到南极电商旅行箱包不合格；4月江苏省市监局检测到南极人户外冲锋衣不合格；6月南极人10公斤米桶被上海市监督管理局检出标签标示项目不合格；7月南极人彩棉和服三件套（婴幼儿内衣）被北京市市场监督管理局通报存在绳带不合格问题。

除了质量问题，南极电商还被质疑存在造假问题。

2019年，兴业证券曾在一份研究报告中指导投资人识别体外循环造假。在这份报告中，兴业证券列举了“XX电商”的案例，并提出了六个疑点，分别是：净利润非常高而无明显壁垒、无明显的竞争对手、非常轻资产的运营模式、财务数据质量差(应收账款)、经营规模翻倍增长的同时员工数量下降、供应商和客户高度重叠。彼时，外界普遍认为，该“XX电商”指的正是南极电商。

随着该报告再次流传，南极电商股价一路下跌。

其中，2021年1月4日股市开盘，南极电商股价大幅低开，当日收盘价12元，跌幅10%。1月5日，收盘价11元，再次跌停。与2020年7月中旬的最高价24元相比，下跌了54.17%，股价遭腰斩。

面对持续下跌的股票，2021年1月5日晚间，南极电商公布了经董事会审议通过的《关于回购公司股份的方案》。公司拟使用自有资金以集中竞价的方式回购部分公司股份。

方案中表示，南极电商本次回购股份将用于员工持股计划或股权激励。回购总金额不低于5亿元、不超过7亿元，回购股份价格不超过人民币15元/股（含15元/股），回购期限为自公司董事会审议通过回购股份方案之日起6个月内。

回购方案表示对于公司经营、财务、研发、债务履行能力、未来发展影响和维持上市地位等分析。未经审计财务数据测算，截至2020年9月30日，公司总资产为58.83亿元，归属于上市公司股东的净资产5.3亿元，流动资产43.95亿元。此次回购资金总额上限7亿元占公司总资产、净资产、流动资产的比重分别为11.90%、13.21%、15.93%。公司此次回购不会对公司经营、财务、研发、债务履行能力、未来发展产生重大影响，本次回购计划的实施不会导致公司控制权发生变化，不会改变公司的上市公司地位，不会导致公司的股权分布不符合上市条件。

回购未能挽救公司股价，1月7日南极电商跌幅2%，1月8日股价维持在每股十元，涨跌幅为零。1月12日，南极电商股价再次跌停，收盘价为9.23亿元。

公司对质疑全盘否认

1月12日晚间南极电商发布关于媒体报道的澄清公告。对净利率非常高而无明显壁垒；无明显竞争对手；非常轻资产的运营模式；财务数据质量差，营收账款占比重较高；经营规模翻倍增长，员工数量反而下降；供应商和客户高度重叠；通过税务角度计算，公司应缴纳的增值税金额远远低于通过财报角度季度的增值税金额；历次股权质押资金主要用途等八个疑点进行回复说明。

南极电商称，IP授权业务本身壁垒较低，但拥有持续成功的IP壁垒很高。据三文娱（第三方公众号）统计，全球总收入排名前50的IP中，纯美国IP有22个，纯日本IP有20个，纯国产的IP数量为0。中国授权零售商品的销售规模仅占全球3.4%份额，发展空间巨大。公司以南极人、卡帝乐鳄鱼、精典泰迪等品牌开展授权业务，2020年总GMV销售额已突破400亿元，因此公司的IP品牌授权具备明显的竞争壁垒。

公司认为，现金流及盈利能力为衡量公司财务质量的重要指标，包括经营性现金流净额、净资产回报率等指标。2018及2019年，公司经营性现金流净额分别为5.51亿元、12.55亿元，净资产回报率ROE（净利润/净资产）分别为23.71%、24.82%，业务现金流状况良好，净资产回报率处于已上市公司中高段位水平。

针对供应商和客户高度重叠问题，南极电商表示在产业链合作模式上，生产商与经销商存在重叠，多为前店后厂模式，生产商与经销商均为公司的客户。未经审计的数据表示，公司在阿里渠道上30%-50%为前店后厂模式，在拼多多渠道50%-70%为前店后厂模式。

南极电商称，上市五年以来，已累计实现超过1100亿元销售额，2020年阿里平台销售近3.37亿件商品、覆盖2.93亿消费人次。公司本部近三年净利率保持在70%以上，净资产回报率保持在20%以上，无外部有息负债，经营性现金流持续为正。作为一家数据透明、信息公开的互联网公司，所有数据都截取自电商平台官方数据，真实、可靠、可溯源。

澄清公告发布后，公司股票颓势仍未改变。1月13日至1月26日收盘，累计跌幅达6.18%。

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